正邦科技(002157.CN)

正邦科技(002157)2019年年报暨2020年一季报点评:猪价反转 盈利逐季高增

时间:20-04-22 00:00    来源:中信证券

猪价反转+投资收益,2019 年盈利16.5 亿元,符合预期。成本短期走高,20Q1 盈利低于预期。猪价长景气、出栏放量、成本改善,公司的生猪业务量利双增可期。

上调2020/21 盈利预测,维持目标价25 元,维持“买入”评级。

猪价反转+投资收益,2019 年盈利16.5 亿元。2019 年,公司实现营业收入245.2亿元(同比增长11%)、盈利16.5 亿元(同比增长7.5 倍)。收入增长主要系猪价上涨带动公司生猪养殖业务收入高增所致。2019 年,公司共销售生猪578.4万头(同比增长4%),实现收入126.1 亿元(同比增长65%);销售饲料406万吨(同比下降15%)、实现收入117.6 亿元(同比下滑11%);公司的生猪养殖业务的收入占比自此超过饲料业务。盈利增长主要系生猪养殖业务、及转让子公司江西正邦作物保护有限公司100%股权带来的投资收益所贡献;其中后者贡献盈利约6.48 亿元。估算2019 年公司的生猪养殖头均盈利约172 元,肥猪完全成本约18-18.5 元/公斤。公司拟每10 股分红0.7 元。业绩表现符合预期。

成本短期走高,20Q1 盈利低于预期。2020 年一季度,公司实现收入71.35 亿元(同比增长37%)、盈利9.1 亿元(同比增长约3.2 倍)。猪价上行是20Q1公司收入和盈利增长的主动力。20Q1,公司的非猪业务收入约27 亿元(同比下滑13%);销售生猪104.8 万头(同比下滑38%),受益于猪价的周期性上涨,生猪业务收入约44.5 亿元(同比增长113%)。估算20Q1 公司的生猪养殖头均盈利约800-850 元,低于同类龙头公司的原因主要系外购仔猪出栏占比偏高、闲置资产及费用摊销、淘汰率高等因素导致20Q1 公司的养殖成本短期走高。业绩表现低于预期。

出栏放量+成本改善,量利双增可期。非洲猪瘟(ASF)影响下,国内的能繁母猪存栏持续下行至19Q4 才缓步复苏,且结构恶化或带来行业效率的下降,我们估算若无有效疫苗,猪价或在未来3-4 年里均维持高位。公司的生产性生物资产和资本开支在19Q4 均出现高增,我们据此判断公司的母猪规模或有明显恢复、猪场建设重归增长。相应的,我们判断公司有望多轨齐下,通过加大仔猪销售等方式实现出栏量的持续高增。随着公司自有产能的扩张,我们判断公司出栏量中的外购仔猪占比有望下降、头均摊销也有望同步下降,带动公司的养殖成本逐渐回归正常水平。猪价长景气、出栏放量、成本改善三因作用下,预计公司的生猪业务有望量利双增。

风险因素:疫情风险,现金流风险,猪价上涨不达预期。

投资建议:猪价快涨,公司盈利有望逐季向上。长期来看,公司市占率有望快速、显著提升。考虑到猪价表现强于预期、公司的生猪养殖成本有望逐季改善,我们上修2020/21 年EPS 预测至3.82/4.52 元(原为2.80/2.00 元),新增2022 年EPS 预测为0.51 元。维持目标价25 元(对应2020 年EPS 约6 倍PE),维持“买入”评级。